菲娱国际娱乐-在线强于大市（维持评级）一年内行业相对食品饮料行业光瓶酒专题（二）大盘走势团队成员分析师：刘畅(S01)分析师：张东雪(S01)分析师：童杰(S02)联系人：李妍冰(S28)相关报告1、日本酒水业专题一：。

　　2、Suntory一百二十年的历久弥新——202404022、餐饮出海专题之一：中式餐饮出海机遇——202404023、日本保健品专题二：运动营养市场，逐渐崛起的小众保健品赛道——20240325华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料正文目录1光后疫情时代光瓶酒的分化演绎瓶酒专题（二）：后疫情时代的光瓶酒分化演绎311长期视角：大众酒量减价增，光瓶酒扩容升级312百元以下光瓶酒玩家众多，过去几。

　　3、年表现分化51食品饮料行业光瓶酒专题（二）3百元以下细分价格带需求和场景多元，面临不同的机遇和挑战813130元以下价格带量增承压，价格端升级降速8132产业发展和人口流动对低端大众光瓶酒的影响较大10133百元以下盒装酒份额出清，60元以上价格带出现分化1214总结：整体来看长期景气向上，价格带和玩家之间分化演绎132周观点1421白酒板块1422啤酒板块1423软饮料1524预调酒板块1625乳制品1726休闲食品182。

　　4、7保健品1928代糖1929餐饮产业链20210餐饮21211烘焙供应链22212黄金珠宝23213宠物233风险提示24图表目录图表1：白酒行业营收持续增长3图表2：白酒行业产量2016年触顶3图表3：大众酒占行业的份额下滑4图表4：2017-2021年大众酒规模CAGR为-43%后疫情时代光瓶酒的分化演绎4图表5：光瓶酒市场增速高于白酒行业4图表6：大众光瓶酒纷纷升级5图表7：五大类光瓶酒玩家特征与表现分化6图表8：消。

　　5、费端变化驱动光瓶酒市场升级7图表9：牛栏山42%vol500ml白牛二销量（千升）8图表10：牛栏山、红星、老村长19年左右起表现均承压8图表11：河南省男性分年龄结构变化（万人）9图表12：农村外出务工劳动力月均收入及增速10图表13：农村外出务工劳动力人数及增速10图表14：河南食品饮料行业光瓶酒专题（二）省城镇单位2023年平均薪资从低到高排列前十名及增速10图表15：我国沿海地区人均可支配收入偏高11图表16：全国各。

　　6、地人口密集度不均衡11图表17：2013年后顺鑫牛栏山在北京市场营收下降12图表18：北京外来人口和固定资产投资完成额增速12图表19：百元以下细分价格带光瓶酒与盒装酒份额占比13华福证券诚信专业发现价值3请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料1光瓶酒专题（二）：后疫情时代的光瓶酒分化演绎后疫情后疫情时代光瓶酒的分化演绎时代以来，高端白酒表现相对韧性，次高端酒企出现较大分化，此前主要布局商务消费的次高端23年明显承。

　　8、大众消费23年及24Q1整体表现相对较好，但白酒百元以下价格带已出现了分化，既有例如汾酒的强势扩容、沱牌T68自然动销高速增长后疫情时代光瓶酒的分化演绎，也有传统大众光瓶酒龙头的增长乏力、和包括江小白和光良在内的新派玩家的分化。

　　9、我们去年年中外发了《探讨光瓶酒市场升级的背后支撑》专题报告，从偏长期和整体的视角分析了光瓶酒持续升级食品饮料行业光瓶酒专题（二）的驱动力。

　　10、但酒企加速布局高线光瓶酒的时间主要集中在2022年及之前，在疫后消费升级承压的背景下，本篇对部分大单品的表现进行了回顾，并在偏长期视角的上篇报告之外后疫情时代光瓶酒的分化演绎对未来赛道的升级和演绎进行了补充。

　　11、11长期视角：大众酒量减价增，光瓶酒扩容升级从整个行业看，2013-2022年，我国食品饮料行业光瓶酒专题（二）白酒行业规模CAGR为24%，2016年之后已进入量降价增阶段。

　　12、21世纪以来，白酒行业的发后疫情时代光瓶酒的分化演绎展可为16年之前的量价齐升阶段和2016年至今的量减价增阶段。

　　13、当前我国人口增速放食品饮料行业光瓶酒专题（二）缓、人口老龄化趋势严重，新一代消费者饮酒量低于老一代，白酒的消费人群规模将逐渐萎缩，白酒行业整体呈现容量萎缩的趋势，2023年全国白酒行业总产量持续下降，供给端产量相对前期高点已经减半。

　　14、而随着此前的消费升级和“少喝酒、喝后疫情时代光瓶酒的分化演绎好酒”观念的普及，行业的销售收入和利润总额均实现了增长，证明行业已从量价齐升阶段变换为价增驱动，未来这一趋势仍将延续。

　　15、图表1：白酒行业营收持续增长图表2：白酒行业产量2016年触顶来源：中国酒业协会，华经产业研究院，红星新闻，华福证食品饮料行业光瓶酒专题（二）券研究所来源：Wind,华福证券研究所百元以下价格带2017-2021年市场规模CAGR为-43%，降速为各价格带中最高，占行业的营收的比重下降。

　　16、分量价看，百后疫情时代光瓶酒的分化演绎元以下大众酒价格带持续上移，规模的缩小主要系量降所致。

　　17、此前在全社会消费升级的环境下，高端次高端价格带强势扩容，2017-2021年高端/次高端价格带增速约168%/食品饮料行业光瓶酒专题（二）106%。

　　18、在行业量降的背景下，华福证券诚信后疫情时代光瓶酒的分化演绎专业发现价值4请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料受益于价增驱动和行业份额集中，名酒上市公司依然实现了较好的量价齐升。

　　19、而百元价格带虽在社会财富增加、消费升级的大背景下，亦有价增驱动增长的食品饮料行业光瓶酒专题（二）逻辑，主流价格带从10元左右升级到20-30元及以上，但由于该价格带的单价绝对值较低，在社会饮酒量下降的背景下，占行业的比重持续下滑。

　　20、后疫情时代光瓶酒的分化演绎根据弗若斯特沙利文测算，2017-2021年百元以下白酒规模CAGR为-43%，营收占比降至20%以下。

　　21、图表3：大众酒占行业的份额下滑图表4：2017-2021年大众酒规模CAGR为-43%来源：弗若斯特沙利文，珍酒李渡招股书，华福证券研究所来源：弗若斯特沙利文，珍酒李渡招股书，华福证券研究所百元以下大众酒与光瓶酒两者间有较大的共同覆盖区间，在大众酒份额下滑食品饮料行业光瓶酒专题（二）的同时，光瓶酒持续增长，价格带明显上移。

　　22、根据中国酒业协会的数据，光瓶酒市场规模由2014年的400亿元增长至2021年的988亿元，复合年均增长率为14%，远高于白酒行业整体增长率2%，预计2024年后疫情时代光瓶酒的分化演绎光瓶酒市场规模将达到1500亿元。

　　23、在光瓶酒市场，高线光瓶酒的增长尤其明显，根据《2019年中国光瓶酒营销白皮书》，未来百元以内将被高线价位段将是名酒光瓶和品质食品饮料行业光瓶酒专题（二）光瓶的主流市场。

　　24、图表5：光瓶酒市场增速高于白酒行业来源：华经产业研究院，华福证券研究所华福证券诚信专业发现价值5请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料图表6：大众光瓶酒纷纷升级来源：京东，华福证券研究后疫情时代光瓶酒的分化演绎所12百元以下光瓶酒玩家众多，过去几年表现分化在白酒行业进入量降价增的存量竞争时代、大众酒份额缩小、光瓶酒赛道扩容，的背景下，疫情前的几年开始，光瓶酒成为各类玩家积极涌入布局的赛道。

　　25、此前我们外发的《探讨光瓶酒市场升级的背后支撑食品饮料行业光瓶酒专题（二）》报告中，我们将供给端玩家分为了5大类，这五类玩家特征不同，面对光瓶酒的升级趋势表现和优势各异。

　　26、5大类玩家分别是：1）以玻汾、尖庄为代表的品牌名酒“下探”布局到百元以下价格带，品牌溢价为其光瓶酒产品价格提供支撑；2）区域名酒，此类品牌虽难以走出基地市场，但在区域内口碑较好，渠道力强，随着需求端的升级具备跟随升级的基础；3）江小白等新派玩家，其包装与营销更加时尚化，能够吸引价格敏感性更低的年轻消费者；4）已形成较强品牌认知的大众光瓶酒龙头后疫情时代光瓶酒的分化演绎，如牛栏山、红星等，积极迎合提价风口，对价格更高的新品加。

　　27、速布局铺货；5）以过去东北地产二锅头为代表的无品牌、价格低、食品饮料行业光瓶酒专题（二）规模较小的光瓶酒加速出清，份额让出。

　　28、华福证券诚信专业发现价值6请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料图表7：五大类光瓶酒玩家特征与表现分化来源：华福证券研究所复盘主流光瓶酒过去几年的表现，我们发现过去表现较好的明星光瓶后疫情时代光瓶酒的分化演绎酒产品表现出现了明显分化。

　　29、总结来说，向下布局的品牌名酒整体势能向上；新派玩家不乏短期实现快速增长的品牌引领赛道增长，但品牌间因成长周期、投入重心和目标客群等方面的不同，已发生分化；牛栏山、红星等有品牌力的大众酒2019年左右开始承压，目前升级势在必行；区域名酒多有布局该赛道，但现阶段基本体量不大；无品牌力的光瓶酒目前面临着食品饮料行业光瓶酒专题（二）升级转型不成功则会出清的挑战，其让出的份额将成为前四类品牌量增的来源。

　　30、对于前三大类玩家，具体来看：1）布局塔基产品的品牌名酒整体势能向上，在消费降级的环境下酒企发力更后疫情时代光瓶酒的分化演绎加积极。

　　31、举例来看，玻汾在2012-2017年销售额CAGR达37%，食品饮料行业光瓶酒专题（二）2019-2022年CAGR约23%，持续放量，已成为五十元价格带第一大单品，有望冲刺百亿。

　　32、五粮液尖庄历史悠久，国民认知度较高，2017年系列规模超20亿+，近年来随着公司明确其战略地位，作为公司百元以内唯一塔基产品，增长路径逐渐清晰，后疫情时代光瓶酒的分化演绎2020年目标30亿，23年是18年提出的5年50亿目标的最后一年，目前来看尖庄整体保持向上势头。

　　33、泸州老窖21年因新国标出台对二曲进行停货换代，新二曲（68元/瓶）21年上市后反食品饮料行业光瓶酒专题（二）响不大，22年公司推出更年轻化的升级版黑盖，3年目标百亿，属于在价格带提前布局占位，产品还在培育期，尚未进入快速放量阶段。

　　34、舍得酒业的沱牌特后疫情时代光瓶酒的分化演绎级T68近三年自然动销增速较高，目前在打造样本市场中，T68已被定位为沱牌第一大单品，发力积极。

　　35、华福证券食品饮料行业光瓶酒专题（二）诚信专业发现价值7请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料我们认为，名酒酒企向下布局对光瓶酒价格带的天花板打开和认知塑造具有重要意义。

　　36、名酒品牌力强、后疫情时代光瓶酒的分化演绎品质优、国民认知度强、渠道成熟，未来持续增长的确定性强、升级难度小。

　　37、但从酒企整体来看，酒食品饮料行业光瓶酒专题（二）企对较百元以下价格产品的倾斜资源往外有限，且特别是对有产能限制的酒企来说，产能或为光瓶酒发展的桎梏。

　　38、2）此前增长较快的新后疫情时代光瓶酒的分化演绎派玩家江小白、光良等品牌表现出现分化。

　　39、具体来说，在品牌化搭建壁垒较高的白酒行业，江小白作为黑马，食品饮料行业光瓶酒专题（二）经过2017-2019年的快速成长，营收分别突破10/20/30亿元，成为赛道先行者和领头羊。

　　40、但2020年开始，由于疫情对即饮消费场景的影响较大，叠加赛道竞后疫情时代光瓶酒的分化演绎争者增多、公司内部聚焦分散（例如江小白公司旗下还有米酒品类和22年在零售市场的总规模超25亿元的梅见）等原因，江小白白酒营收出现下滑，在小酒市场份额从19年的20%下降到2020年的05%。

　　41、光良作为2019年上市后取得爆发式增长的另一新兴白酒品牌，在首个财年实现销售额58亿元，2020年实现1635亿元，21年30亿目标食品饮料行业光瓶酒专题（二）预计未达成，但整体仍保持较好增长，23年营收同增30%，持续扩大份额。

　　42、对比来看，江小白与光良虽均在消费属性上更偏快消、并均在获得市场关注的窗口期进行饱和攻击后疫情时代光瓶酒的分化演绎占领消费者心智，实现了快速增长，但值得注意的是，两个品牌的目标客群具有差异。

　　43、在此前我们外发的《探讨光瓶酒市场升级的背后支撑》报告中，我们将新兴光瓶酒消费者分为食品饮料行业光瓶酒专题（二）三类。

　　44、江小白对标三类中“刚进入社会学会喝酒的年轻人”，而光良酒则对比的是愿意消费回归理性、关注更注重酒体的口感和品质的30-后疫情时代光瓶酒的分化演绎40岁消费者。

　　45、我们进行对比并非为了体现两个不同年龄段的光瓶酒消费群体的消费能力差异，而是强调新派食品饮料行业光瓶酒专题（二）玩家的布局之间的区别。

　　46、图表8：消费端变化后疫情时代光瓶酒的分化演绎驱动光瓶酒市场升级来源：华福证券研究所3）牛栏山、红星、老村长等长期深耕百元以下价格带的有品牌力的大众酒品牌，在百元以下价格带整体规模下降的大背景下，2019年前后均出现收入下滑的情况，未来品牌升级势在必行。

　　47、具体来看，牛栏山的核心大单品白牛二2019年之后销量食品饮料行业光瓶酒专题（二）持续下滑，公司22年推出30-40元的金标陈酿，定华福证券诚信专业发现价值8请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料位其为第二支百亿大单品产品，但金标现阶段尚未能弥补白牛二下滑缺口。

　　48、老村长2013年实现60亿销售高峰，20后疫情时代光瓶酒的分化演绎17年开始营收下降，2019-2022年营收CAGR约-3%，近年来体量徘徊在10亿元左右。

　　49、红星二锅头2010年销售收入约18亿元，2019年实现26亿元，2食品饮料行业光瓶酒专题（二）020年开始营收开始下滑。

　　50、我们认为，大众酒品牌2019年后下滑确有疫情导致场景缺失的影响，但由于大众光瓶的消费场景精神消费的成分低，对性价比的关注高，故升级需要跟随需求端的消费升级匹配进行，强化消费者对品牌的价值认知具有挑战，但在长期量增支撑力不足的背景下，结构升级是寻求增长的必行之路，仍需积极后疫情时代光瓶酒的分化演绎配合渠道端优势积极调整。

　　51、图表9：牛栏山42%vol500ml白牛二销量（千升）图表10：牛栏山、红星、老村长19年左右起表现均承压来源：顺鑫农业公告，华福证券研究所来源：顺鑫农业公告，云酒头条，企食品饮料行业光瓶酒专题（二）查查，酒业内参，长江商报，黑龙江制造业企业100强榜单，搜狐财经，澎湃新闻，界面新闻，中国经济网，华福证券研究所13百元以下细分价格带需求和场景多元，面临不同的机遇和挑战我们认为，百元以下价格带的细分需求和对应的场景及消费人群较。

　　53、从需求端看，传统主力消费群体收入较低、价格敏感度更高，主要为在一二线城市的重体力劳动者；而随着光瓶酒消费者不断趋于多元化、年轻化、城市化，新兴光瓶酒消费者的价格敏感度较传统群体更低，食品饮料行业光瓶酒专题（二）更愿意付出溢价，这部分新消费群体的转化将为光瓶酒升级带来空间，如此前我们外发的《探讨光瓶酒市场升级的背后支撑》报告中所述。

　　54、在当前20-30元主流价格带满足口粮酒消费需求的基础上，价格敏感度更低的新光瓶酒消费者带来的高品质自饮、后疫情时代光瓶酒的分化演绎亲友聚饮等场景，形成了百元以下光瓶酒的多元化消费生态。

　　55、13130元以下价格带量增承压，价食品饮料行业光瓶酒专题（二）格端升级降速量-维度一：以性别为锚出发，传统大众光瓶酒的主力消费群体主要为男性，主力饮酒人群长期看处于下降通道。

　　56、河南被称为“微缩版中国”，与我国整体年龄层分布相似度较高后疫情时代光瓶酒的分化演绎，城市经济竞争力和可持续竞争位于全国中游水平。

　　57、按性别食品饮料行业光瓶酒专题（二）划分，华福证券诚信专业发现价值9请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料传统白酒消费者以男性为主。

　　58、我们以河南省男性为样本对象来看，根据河南省统计局，2013-2022年河南20-30岁/30-40岁/后疫情时代光瓶酒的分化演绎40-50岁/50-60岁的男性群体人数分别变化-41%/10%/-36%/13%。

　　59、若定义20-60岁为主力饮酒年龄，2013-2022年之间河南省男性主力消费者减少食品饮料行业光瓶酒专题（二）了约545万人左右，下降了18%。

　　60、图表11：河南省男性分年龄结构变化（万人）来源：河南省统计局，华福证券研究所量-维度二：后疫情时代光瓶酒的分化演绎传统大众光瓶酒的主力消费群体主要为一二线城市的重体力劳动者，未来依靠消费群体扩容支持量增已不可期。

　　61、改革开放以来，伴随着工业化、城市化和大规模的外资进入食品饮料行业光瓶酒专题（二）沿海地区，大量农民进城打工，我国出现了规模巨大的外来务工群体“农民工”。

　　62、根据国家统计局的数据，截至2023年，全国农村外出务工劳动力人数达176后疫情时代光瓶酒的分化演绎亿人。

　　63、2012年至今，除2020年受疫情影响农村外出务工劳动力人数出现负增长以外，此群体规模同比持食品饮料行业光瓶酒专题（二）续增长，2023年已经超越了2019年的规模水平。

　　64、但随着我国人口增长放缓，该群体扩容速度也逐渐放缓，已从2012-2017年的1%CAGR下滑后疫情时代光瓶酒的分化演绎到近五年的05%CAGR。

　　65、价：从农村外出务工劳动力月均收入食品饮料行业光瓶酒专题（二）来看，农民工收入增速趋势与城镇居民人均可支配收入基本保持趋同，但相对来说疫情期间受损更大，疫后修复速度更慢，疫后收入年增塑从2016-2019年的年增速7%下滑到2022-2023年的4%的水平（同期城镇居民人均可支配收入年均增长率分别为8%/5%）。

　　66、由于大众光瓶酒满后疫情时代光瓶酒的分化演绎足的是酒精饮用需求，相对偏刚需，故收入预计对消费频次的影响相对有限，更多或会在短期内体现为升级进度放慢，被动跟随物价变化升级。

　　67、华福证券诚信专业发现价值10请务必阅读报告末页的食品饮料行业光瓶酒专题（二）声明行业定期报告食品饮料图表12：农村外出务工劳动力月均收入及增速图表13：农村外出务工劳动力人数及增速来源：Wind,华福证券研究所来源：Wind,华福证券研究所132产业发展和人口流动对低端大众光瓶酒的影响较大低端光瓶酒受人口流动影响较大。

　　68、由于低端大众酒从升级的难度更大，长期来看消费群体扩容或人均消费量提升支撑量增已不可期，在当后疫情时代光瓶酒的分化演绎前的存量价格带中，人口的流动更应被关注。

　　69、人口流动食品饮料行业光瓶酒专题（二）一般遵守人随产业走、人往高处走的规律。

　　70、传统大众光瓶酒的消费者就业主要在劳动密集型行业，比如制造业、建筑业和消费服务业，近年来，从事后疫情时代光瓶酒的分化演绎传输等行业的新生代农民工占比大幅提高。

　　71、传食品饮料行业光瓶酒专题（二）统大众光瓶酒的消费者所在的劳动密集型行业的平均薪资较低，且薪资增速低于整体水平。

　　72、从被称为“微缩版中国”的河南省的情况看，2022年城镇单位就业人员平均工资较低的依次是居民服务、修理和其他服务业/住宿和餐饮业/水利环境和公共设施管理业/农林牧渔/租赁和商务服务业/后疫情时代光瓶酒的分化演绎建筑业/房地产业/制造业/批发和零售业。

　　73、在以上9个平均薪资较低的行业中，城镇单位就业人员数占比较高（3%以上）的有制造业/建筑业/批发和零售业/租赁和商务服务业，2023年占比分别为21%/14%/4%/3%，2015-2023年薪资CAGR分别为7%/6%/8%/5%，基本低于河南省全行业平均8食品饮料行业光瓶酒专题（二）%的CAGR。

　　74、图表14：河南省城镇单位2023年平均薪资从低到高排列前十名及增速来源：河南省统计局，华福证券研究所华福证券诚信专业发现价值11请务必阅读报告末页的声明行业定期报后疫情时代光瓶酒的分化演绎告食品饮料产业结构的变化为传统大众光瓶酒消费者的收入提升带来机遇。

　　75、虽然传统低端酒消费者的收入较低且增长较慢，但进一步以产业为锚来观测传统大众光瓶酒的消费者的流动和收入变化，我们发现制造业、建筑业、批发和零售业的人数占比2016-2023年分别下滑10食品饮料行业光瓶酒专题（二）8/22/13pct，对劳动力的吸纳下降，而平均薪资相对更高一些、且过去几年增长相对更快一些的（2016-2023年平均薪资CAGR为8%）的交通运输、仓储和邮政业的从业人数占比则在持续提升。

　　76、分区域看，各地的经济发展水平后疫情时代光瓶酒的分化演绎和产业结构的差异是推动人口流动的主要原因。

　　77、改革开放以来，我国的人口迁移基本遵循从农村到城市、从内陆到沿海地区的规律，人口持续向就业机会和公共资源食品饮料行业光瓶酒专题（二）较多的一二线年，北上广深四大一线城市的常住人后疫情时代光瓶酒的分化演绎口均出现下降，除了疫情原因以外，亦有产业结构调整导致的变化。

　　79、图表15：我国沿海地区人均可支配收入偏高图表16：全国各地人口密集度不均衡来源：Wind,华福证券华福证券研究所来源：Wind,华福证券研究所举例来说，上海2015年产业结构调整导致劳动力流出。

　　80、受国家供给侧结构性改革的影响，2015年上海市6个重点行业的工业现价总产值低于2012年，而这几乎都是产业工人最聚集的行业，例如石油和精细化工食品饮料行业光瓶酒专题（二）行业近三年间下降了15%、钢铁下降了26%。

　　81、此外，2015年上海建筑业竣工面积下华福证券降43%，导致建筑工人需求量萎缩。

　　82、2015年末上海外来常住人口数减少147食品饮料行业光瓶酒专题（二）7万人，同比下降15%，为上海15年来首次出现外来常住人口负增长的情况。

　　84、2004年北京市共有农民工（不含北京市各郊区县的农民）2865万人，在外来人口中占662%，比1999年增长904%，平食品饮料行业光瓶酒专题（二）均每年递增137%。

　　85、从年龄结构看,主要是15-49岁之间的青壮年劳动力，集中在建筑业、住宿和餐饮业、批发与华福证券零售业、以及制造业等行业。

　　86、随着北京市城镇化建食品饮料行业光瓶酒专题（二）设的逐步推进，经过多年的发展和外来人口涌入后，近年来北京也在持续推进非首都功能疏解，农民工总量下降。

　　87、根据北京市统计局，2017年全华福证华福证券券诚信专业发现价值12请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料市农民工总量为724万人，比2004年减少214万人，相当于2004年的25%。

　　88、随着北京低收入青壮年劳动力停止增长，叠加前述提到的多个影响量增的原因，19年左右北京光瓶酒龙头牛栏食品饮料行业光瓶酒专题（二）山、红星、老村长也相继出现增长压力。

　　89、图表17：2013年后顺鑫牛栏山在北京市场营收下降图表18：北京外来人口和固定资产投资完成额增速来源：Wind，华福证券研究所来源：Wind,华福证券研究所133百元以下盒装酒份额出华福证券清，60元以上价格带出现分化以盒装酒替代为锚：百元以下盒装酒份额出清，60元以上价格带短期升级趋势放缓，玻汾所在的50-60元价格带预计还有承接份额的空间。

　　90、随着光瓶酒从5元起步不断向上升级，当食品饮料行业光瓶酒专题（二）前25元以下盒装酒份额较小，55元以下价格带的光瓶酒已占据80%的市场份额，盒酒仅剩大约20%的市场份额，预计未来也会持续让出舞台。

　　91、在60元以上价格带，盒装酒份额预计也会持续出清华福证券，系招待用无法反映精神价值，而自饮性价比不如光瓶酒。

　　92、光瓶酒在该价格带短期亦面临压力，系在大环境消费降级的背景食品饮料行业光瓶酒专题（二）下，自饮需求的升级减速，而低端商务消费仍需在百元价格带起步。

　　93、基于此，我们判断玻汾所在的50-60元价格带华福证券还有份额承接空间。

　　94、百元左右光瓶酒主要包括老窖黑盖（98元）、玻汾献礼版（119元）、江小白金盖（108元）等，2023年之前在消费升级大背景下酒厂布局较多，在当前消费降级的环境里，预计会有份额转移食品饮料行业光瓶酒专题（二）到60元左右价格带，导致沱牌T68近年来实现了高速增长。

　　95、华福证券诚信专业发现价值13请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料图表19：百元以下细分价格带光瓶酒与盒装酒份额占比来源：糖酒快讯，华福证券研究所14总结：整体来看长期景气向上，价格带和玩家之间分化演绎整体来看，光瓶酒赛道长期仍在景气扩容期，但经过几年的快速发展，玩华福证券家之间已经出现了明显的分化。

　　96、将我们将百元以下光瓶酒赛道分价格带进行了总结：30元以下价格带主要品牌在19年前食品饮料行业光瓶酒专题（二）后出现了增长乏力，升级需要时间。

　　97、从量的角度看，该价格带面临对应消费者群体人数下滑、产业转型导致聚华福证券饮场景缺失的问题，但盒装酒份额的转移仍可带动一定量增；从价格端看，低收入群体的价格敏感性高，愿意为品牌付出溢价的程度相对较低，未来升级需要伴随全社会物价水平和财富增长被动推进，价增是大势所趋和供给端发力的必行之路，但需要时间。

　　98、40-60元价格带食品饮料行业光瓶酒专题（二）近几年表现较好，预计还会扩容。

　　99、向下，此前几年该价格带受益于消费升级带来的红利承接了的份额在品质、品牌和群体华福证券效应的加持下，即使在当前出现降级压力的背景下预计也不会出现明显下移。

　　100、向上，60元以上光瓶酒短期受环境影响面临压力，系自饮更加追求性价比，而低端商务消费仍需在百元价格带起步，故预计40-60元价格带或将受益，承接部分食品饮料行业光瓶酒专题（二）份额。

　　60元以上价格的品牌面临抉择，百元左右价格带的供给端布局目前主要出华福证券于前瞻性考量。

　　102、其中，百元价格带的产品布局基本集中在22年及之前，在消费升级大背景下酒厂食品饮料行业光瓶酒专题（二）布局较多，当前环境下预计短期该价格带的扩容会放缓，部分份额转移到60-70元价格带，导致我们看到例如沱牌T68等产品近年来高速增长。

　　103、但在光华福证券瓶酒需求多元化、整体升级的长期趋势下，酒企提前布局仍有必要。

　　104、对比同价格带的盒装酒，预计盒装酒份额会持续出清，系招待用该价格带的产品无法反映精神价值，处境尴尬，而自饮性价比不如光瓶酒，盒装酒份额让出预计也会为光瓶酒带来一定食品饮料行业光瓶酒专题（二）空间。

　　105、华福证券诚信专业发现价值14请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料2周观点21白酒板块本周白酒SW指数-642%（沪深300指数-258%），近一月白酒SW指数-661%（沪深300华福证券指数-338%），当前白酒板块PE(TTM)为2369X。

　　106、板块下跌主因散飞近食品饮料行业光瓶酒专题（二）期批价持续走弱，引发市场担忧。

　　107、复盘散飞价盘走势，上次淡季后飞天批价迅速下滑为22年3月，月末散瓶飞天批价落到2530元左右华福证券，主因1）春节结束，白酒步入淡季；2）广东华东等消费量较大的区域疫情严重，需求短期疲软；3）投放节奏；4）经销商信心受损，部分地区抛货导致恐慌放大；5）公司推进营销变革、22年3月31日“i茅台”试运营，对传统渠道造成影响。

　　108、我们认为，当前飞天批价走低幅食品饮料行业光瓶酒专题（二）度虽大于去年同期，但仍在正常范围内，预计全年走势仍会保持平稳。

　　109、从战略角度看，茅台价格过高抑制了华福证券部分消费需求，批价的阶段性回落刺激实际开瓶，有利于去库，化解未来的隐性风险，批价在可控范围内即符合公司价格改革的战略意图。

　　110、报表端看，茅台23年年报已出，Q1食品饮料行业光瓶酒专题（二）开门红预计实现无虞，表现稳健，彰显龙头实力的同时更为板块注入稳定剂。

　　111、今年茅台全年增长目标15%，去华福证券年年底飞天提价后今年量价预计保持平衡增长。

　　112、根据今日酒价公众号，本周后半周开食品饮料行业光瓶酒专题（二）始飞天批价已开始反弹，市场无需过分担忧。

　　114、当前建议关注终端反馈较优、估值性价比较高的标的：泸州老食品饮料行业光瓶酒专题（二）窖、五粮液、舍得酒业、今世缘、金种子。

　　115、22啤酒板块本周，啤酒板块涨跌幅为-405%，对比食品饮料板块（-566%），超额收益为+161%，其中青岛啤酒/华润啤酒/燕京啤酒/重庆啤酒/珠江啤酒华福证券/乐惠国际涨跌幅分别为-795%/-635%/+096%/-093%/-214%/-476%。

　　116、销量方面，我们保守预计24年全年啤酒销量将与去年保持稳定，而啤酒板块各公司由于基地市场的不同，销量方面预计将有所差异，啤酒板块各公司由于基地市场的食品饮料行业光瓶酒专题（二）不同，销量方面亦有所差异。

　　117、高端化方面，由于23年高端餐饮前期恢复进度略低于预期，一定程度上压制了高端档次啤酒的销售，但在各厂商高端化战略下，吨酒价格增速持续，23年华润啤酒、青岛啤酒均华福证券保持了吨酒价格增速的中单位数增长，考虑到啤酒价格绝对值较低，我们预计高端化趋势将得以延续。

　　118、投资建议：展望2024年，我们认为啤酒市场总量增长预计较为有限，收入端增华福证券诚信专业发现价值15请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料长主要来自结构升级，当前啤酒高端化升级方兴未艾，而高端啤酒更高毛利的属性食品饮料行业光瓶酒专题（二），预计也将持续抬升各厂商的盈利水平。

　　119、同时，当前大麦价格对比22年底已同比下降15%以上，我们认为，在我国终止华福证券对原产于澳大利亚的进口大麦征收反倾销税和反补贴税的背景下，大麦价格的下行预计将给啤酒企业贡献高端化以外的盈利弹性。

　　120、当前市场情绪抢跑旺季行情，我们认为主要系1食品饮料行业光瓶酒专题（二））气温升温较早，预计旺季将提前开启；2）担心后续无法实现与当前一般的买入价格；3）成本端改善与前期具备预期差。

　　121、尽管23Q1有销量高基数压制，因此今年一季报预计收入端仍有压力，但当前龙头24年PE在20倍左右，我们认为当前估值已一定程度上反应了一季报高基数压力，建议可开始华福证券重点关注。

　　122、展望2024年，食品饮料行业光瓶酒专题（二）我们认为啤酒市场总量增长预计较为有限，收入端增长主要来自结构升级，当前啤酒高端化升级方兴未艾，而高端啤酒更高毛利的属性，预计也将持续抬升各厂商的盈利水平。

　　123、同时，华福证券当前大麦价格对比22年底已同比下降15%以上，我们认为，在我国终止对原产于澳大利亚的进口大麦征收反倾销税和反补贴税的背景下，大麦价格的下行预计将给啤酒企业贡献高端化以外的盈利弹性。

　　124、重点推荐高端化核心标的青食品饮料行业光瓶酒专题（二）岛啤酒，建议关注机构持仓较低的珠江啤酒，以及提效改革叠加大单品逻辑的燕京啤酒。

　　126、另外，本周欢乐家发布23年年报，公司2023年实现营收1923亿元，同比增长205%，实现归母净利润278亿元，同比增长369%，实现扣非净利润为271亿元，同比增长372%；根据年报，公司Q4实现营收617亿食品饮料行业光瓶酒专题（二）元，同比增长156%，实现归母净利润103亿元，同比增长197%。

　　127、我们维持此前观点，认为饮料板块中的个别公司有一定的超额收益机会，主要来自华福证券单个企业展现的复苏形态。

　　128、总体来看，我们认为饮料板块复苏态势显著，但投资机会更多为个股α而非板块β，对于在该板块寻找投资机会而言，我们认为应精选具备两大要素的企业：1）所处赛道潜力高：在负贝塔环境中寻找阿尔法机会，往往收益也将被一定食品饮料行业光瓶酒专题（二）程度上抵消，因此我们应首选具备增长潜力的细分赛道，如无糖茶、能量饮料、植物蛋白饮料等；华福证券诚信专业发现价值16请务必阅读报告末页的声明行业定期报告食品饮料2）企业自身管理能力优秀：若企业自。

　　129、身管理能力较强，加之行业向好发展，往往能够取得较强的市场地位，基本面华福证券将同时享受行业扩容和格局改善的双重提振，而EPS的高增往往伴随着市场信心的增强，PE扩张将有望收获戴维斯双击的收益。

　　130、重点食品饮料行业光瓶酒专题（二）推荐业绩超预期表现的欢乐家，建议关注：1）分红率稳定高股息标的养元饮品；2）管理层变更下基本面具备积极预期的香飘飘；3）功能饮料赛道龙头且逐步探索出第二增长曲线的东鹏饮料。

　　131、24预调酒板块市场普遍对预调酒行业销量能否实现持续增长华福证券有一定的分歧，我们认为未来预调酒行业的规模将稳定扩张。

　　132、a)从大方向出发，低度酒板块为全球销量占比最大的酒饮市场，我们认为伴随消费食品饮料行业光瓶酒专题（二）场景的持续丰富和消费习惯在代际变迁下的多样化，板块或存在结构性机会，而预调酒作为我国最具创新潜力的一大低度酒品类，预计将受益于该类消费趋势。

　　133、b)从行业出发，我们认为预调酒行业经过12-15年的盲目扩张、15-18华福证券年的出清、18年至今龙头引领的场景培育后，当前大众对预调酒的认知逐步提升，匹配的消费场景也逐渐开辟，如露营、飞盘、桌游等，行业已步入健康发展道路，预计行业规模将伴随新消费群体的崛起、新场景的开辟及消费习惯的高线城市化而有序扩容。

　　134、经过多年发展，当前我国预调酒行业规模约7食品饮料行业光瓶酒专题（二）156亿元，恢复至2015年历史高峰水平以上，主要消费城市分布在华东、华南等沿海经济发达地区，主要消费群体为90/95后新一代消费者，其中女性消费者的快速增长，巩固了我国预调酒行业增长的态势。

　　135、因此我们也发布了低度酒深度研究系列的第一篇，主要对预调酒就行业华福证券整体发展空间和驱动因素进行了推演，从结论来看，我们列举了以市场为锚点、以女性群体为锚点、以啤酒/非烈酒酒饮为锚点的三大视角，预调酒行业均可看至150亿以上出厂规模，亦总结出行业未来发展的三大路径：1）城镇化率提升带动消费习惯高线化，预调酒触达面积增大，行业渗透率被动提升；2）“她经济”进一步发展，同时Z世代崛起承接酒类主要消费群体，新消。

　　136、费场景和分众化的消费需求成食品饮料行业光瓶酒专题（二）为主流趋势，驱动具备个性化基因的预调酒行业扩容；3）行业供给侧推力增强，市场教育力度提升，即参与者增多，包括但不限于传统啤酒、饮料企业；切割不同细分市场的大单品频频涌现，连线成面带动消费者认知深化。

　　137、重点公司来看：百润股份作为预调酒行业龙头企业，当前已发布23年业绩预告，公司2023年华福证券预调酒鸡尾酒业务及香精香料业务销售收入保持较快增长，完成年度计划目标。

　　138、2023全年实现归母净利润预计756-86亿元，同比增长45-65%；实现扣除非经常性损益的净利润预计73-827亿元，同比增长50-70%，对应每股收益食品饮料行业光瓶酒专题（二）为073-083元/股，上年同期为05元/股。

　　139、我们认为我国预调酒行业相比日本仍处于发华福证券诚信专业发现价值17请务必阅读报告末页的声明行业华福证券定期报告食品饮料展初期，消费人群和场景仍在培育中，短期内行业规模主升浪仍需要素积累，包括但不限于城镇化率提升、啤酒高端化增速放缓等，但长期来看，随着Z世代崛起、消费场景的多元化，行业具备较大增长空间。

　　140、事件层面，百润股份近期董事长刘晓东因涉嫌行贿而被留置的消息传出，当前该事件仍未有后续进展，我们认为短期内公司业绩不会受到影响，建议重点关注百润股份因该事件而导致的超跌机会，基本面层面，当前公司不仅具备“微醺”、“强爽”两大预食品饮料行业光瓶酒专题（二）调酒大单品，还储备了威士忌项目，未来发展想象空间较大，并且公司历史行情通常为大单品所驱动的PE扩张，行情较快，操作上更适合左侧布局，当前公司24年PE不及20倍，建议关注。

　　142、蒙牛已发布年报，2023年公司营业总收入9862亿元，同比增长65%；归母净利润481亿元，同比下降93%，食品饮料行业光瓶酒专题（二）营收端来看仍与千亿营收目标存在一定差距，净利润受多余鲜奶喷粉储藏产生的大包粉减值影响下滑；核心业务来看，液态奶市场份额扩大，低温酸奶业务居市场首位。

　　143、同时，公司公告新一轮华福证券的人事调整，卢敏放卸任公司总裁并升任副董事长，原高级副总裁、常温事业部负责人高飞先生接棒。

　　144、我们预计24年原奶价格仍处于下行区间，企业端的降本控费、龙头乳企追求净利率目标、食品饮料行业光瓶酒专题（二）区域乳企新品新渠道的拓展拉动营收增长仍将是整个竞争格局的主旋律，双寡头伊利蒙牛的竞争趋于常态化，并且全国性乳企也在布局低温品类，蚕食区域乳企的竞争优势，全国性乳企的竞争优势更加明确。

　　145、分重点公司来看：伊利股份：公司基本面稳健，在消费需求较弱下通过推出创新产品，调动春节消费热情，例如呼伦贝尔华福证券有机、安慕希牛油果燕麦果肉口味等，预计24Q1受益公司新品推出+礼赠场景恢复+疫情驱动下健康意识提升，春节动销表现积极，拉动24Q1业绩增长。

　　146、天润乳业：公司在原食品饮料行业光瓶酒专题（二）奶下行周期中开启新一轮的出疆战略，此轮出疆主要依靠专卖店渠道，避开KA、便利店等白奶竞争激烈的主流渠道，产品上以奶啤、桶酸、主打新疆奶源的常温白奶等为主，差异化特色明显。

　　147、24Q1预计公司新品奶啤、桶酸等产品有望打开增量；盈利能力仍受全资子公司华福证券新农亏损影响业绩有一定下降，预计亏损在原奶上行后逐步缓解且有望作为上游成本端为公司赋能。

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